Popularisé dans la gestion d’actifs par le milliardaire américain Warren Buffet, le concept de «moat» (douve en français) correspond à la pérennité de l’avantage concurrentiel d’une entreprise. C’est le même concept qui avait été théorisé par Michael Porter dans un célèbre ouvrage (ndlr : L’Avantage concurrentiel) considéré comme la «bible» de la stratégie d’entreprise. Il a été vendu en millions d’exemplaires dans le monde.
L’entreprise américaine Morningstar l’a transposé dans la stratégie de gestion d’actifs en créant des indices qui reflètent la performance d’un panier d’actions sélectionnées suivant l’approche d’investissement basée sur l’«Economic moat».
Le moat part du principe suivant : dans une économie de marché, la concurrence est attirée par les domaines d’activité dans lesquels des entreprises dégagent des profitabilités élevées. Avec l’arrivée de nouveaux concurrents, la rentabilité des entreprises a alors tendance à s’éroder. Comme le souligne Michael Porter, lorsque la compétition se fait plus intense, seules les entreprises disposant d’un avantage concurrentiel significatif sont en mesure de repousser les forces concurrentielles de manière durable.
Transposé aux marchés financiers l’«economic moat» (l’avantage concurrentiel) permet à une entreprise de générer des rendements économiques excédentaires pendant une longue période. Le profit économique correspond à la rentabilité du capital employé (ou «ROCE» pour «Return on Capital Employed») comparée au coût moyen pondéré du capital. Plus l’«economic moat» est élevé, plus la rentabilité du capital sera supérieure au coût moyen pondéré du capital (le coût du financement) pendant une durée de temps prolongée.
Cependant, il faut remplir deux critères pour disposer d’un «moat» : la perspective d’une rentabilité du capital supérieur à son coût et des sources d’avantage concurrentiel qui empêcheront cette rentabilité de s’éroder rapidement.
Le concept d’«economic moat» (avantage concurrentiel durable) est souvent utilisé comme un élément central du travail d’analyse fondamentale des entreprises. Il joue également un rôle déterminant dans l’évaluation du potentiel d’investissement d’un titre sur le long terme, et dans l’estimation de sa valeur intrinsèque. Ainsi, les entreprises ayant des avantages compétitifs structurels ont tendance à générer des rendements sur capital investi importants ce qui leur permet de générer une croissance des bénéfices et des free cash flows supérieures à celle du marché. Et au bout de la chaîne, leurs performances boursières sont souvent meilleures que celles des indices du marché.
Les cinq catégories d’economic moat
Les coûts de transferts : Ce type d’avantage compétitif existe lorsqu’un consommateur doit faire face à des coûts importants pour passer d’un fournisseur de services à un autre.
Ces coûts donnent aux fournisseurs un pouvoir de négociation sur les prix ce qui leur permet de maintenir des marges relativement élevées.
Les actifs intangibles : Cette famille comprend les marques, brevets et licences réglementaires qui sont des véritables barrières à l’entrée. Les nouveaux entrants ne bénéficient pas de ce type d’avantage concurrentiel et ne sont donc pas en mesure de dupliquer le produit ou service des premiers entrants.
Les effets de réseaux : Ils constituent l’une des sources les plus privilégiées d’un «economic moat». Plus les gens utilisent un certain produit ou un service, plus le réseau prend de la valeur. Visa/Mastercard, Meta (Facebook) et Alphabet (Google), etc.
Les avantages au niveau des coûts : Lorsqu’une entreprise peut fonctionner à des coûts durablement inférieurs à ceux de ses concurrents, elle bénéficie d’un avantage concurrentiel difficile à reproduire.
Les économies d’échelle : Les marchés oligopolistiques ne sont desservis que par un petit groupe d’entreprises. Celles-ci génèrent des bénéfices, mais de nouveaux entrants feraient chuter les rendements du capital des acteurs établis à un niveau équivalent ou inférieur au coût du capital. La situation d’oligopole les protège contre la déstabilisation que provoquerait l’arrivée de ces nouveaux entrants.
